Peter D. Schiff observă, la începutul anilor 2010, că bula imobiliară nu a dispărut cu adevărat. Este doar perforată și lăsată să se dezumfle lent. Fără zgomot. Fără panică.

Într-o piață liberă, recesiunile nu-s accidente, ci corecții. Ele șterg excesele acumulate în perioada de boom și încearcă să refacă un echilibru economic elementar. Recesiunea nu este problema. Problema apare atunci când acest mecanism e împiedicat să funcționeze.

Anii care preced criza din 2008 sunt pentru lumea occidentală anii unei euforii construite pe avere-fantomă. Creșterea accelerată a prețurilor locuințelor e confundată cu prosperitatea reală, iar creditul ieftin transformă această iluzie într-un model economic. Din această confuzie se naște un val de consum alimentat nu de productivitate, ci de aprecierea activelor: locuințe mai scumpe, amenajări costisitoare, electronice, automobile și vacanțe. Multă mișcare. Puțină substanță.

În mod normal, o corecție ar trebui să oprească această risipă și să redirecționeze resursele către economisire, investiții productive, sectoare competitive și refacerea bazei economice reale. Exact aici apare însă ruptura.

După criză, politica economică occidentală urmează în mare măsură direcția opusă. Cheltuieli publice masive, programe de stimulare, dobânzi coborâte spre zero și valuri succesive de lichiditate sunt folosite pentru a menține cererea și pentru a împiedica ajustarea brutală a sistemului. Metafora este brutală, dar sugestivă: cui pe cui. O doză suplimentară administrată unui organism care încearcă să se dezintoxice.

În cel mai bun caz, rezultatul e iluzia temporară a revenirii. Iar această iluzie e periculoasă deoarece generează pseudosemnale. Sugerează că recesiunea s-a încheiat, că economia și-a rezolvat problemele și că reformele structurale nu mai sunt necesare. Autosuficiența revine exact în momentul în care ar trebui să apară luciditatea. Consumul revine, creditul revine, activele cresc din nou, iar impresia generală e că dificultățile au fost depășite. În realitate, o parte a problemei e doar transferată în viitor.

Keynes, Schiff și războiul împotriva corecțiilor

Aici începe și marea dispută intelectuală. În tradiția keynesiană, prăbușirea cererii poate transforma o recesiune într-o depresiune, iar intervenția poate împiedica o spirală descendentă periculoasă. Din această logică se naște reflexul modern de a reduce dobânzile, de a extinde lichiditatea și de a susține prețurile activelor atunci când economia intră în dificultate.

Problema nu este dacă această abordare funcționează, ci ce se întâmplă atunci când măsura excepțională devine regim permanent. Dacă fiecare corecție e întâmpinată cu bani mai ieftini, cu mai mult credit și cu noi intervenții, piața nu mai e lăsată să arate care investiții au fost greșite, care datorii sunt excesive și care evaluări nu pot fi susținute economic. Corecția e amânată, nu eliminată.

Dobânzile foarte scăzute amplifică această distorsiune timp de mai bine de un deceniu. Inflația bunurilor de consum pare multă vreme ținută sub control, iar succesul monetar e prezentat drept o evidență. Numai că inflația nu dispare. Ea se mută.

Dacă se scumpește pâinea, vorbim despre inflație. Dacă se scumpește energia, vorbim despre inflație. Dar dacă o locuință se apreciază cu zeci de procente, dacă acțiunile ating maxime istorice sau dacă obligațiunile sunt împinse la evaluări tot mai mari de dobânzile reduse artificial, fenomenul e descris drept creare de bogăție. Activele sunt scoase convenabil din discuția despre inflație, deși ele sunt primele care reacționează la banii ieftini.

Bogăție în bilanțuri, salarii pe loc

Aici intervine și Edmund Phelps. Bogăția se poate acumula spectaculos în bilanțuri în timp ce economia reală avansează mult mai lent. O casă care valorează astăzi mai mult decât ieri nu face automat economia mai productivă. Proprietarul ei nu produce mai mult, iar societatea nu devine mai prosperă doar pentru că un activ e reevaluat. Dacă prețurile activelor urcă mult mai repede decât veniturile și productivitatea, atunci diferența trebuie susținută undeva. Ceea ce este prezentat drept bogăție poate fi, în bună măsură, doar efectul banilor ieftini.

Aceasta este marea limită a încercării de a susține permanent evaluările activelor. Nu poți împinge la nesfârșit prețurile în sus și să presupui că economia reală va rămâne neschimbată. La un moment dat, locuințele devin prea scumpe pentru veniturile populației, capitalul devine prea scump în raport cu producția pe care o generează, iar randamentele viitoare nu mai justifică prețurile plătite în prezent.

Un alt observator important al acestui proces e Alan Greenspan. El avertizează că ceea ce oamenii percep ca abundență a bogăției poate dispărea mult mai repede decât cred și susține că adevărata ieșire din criză nu poate fi separată de stabilizarea pieței imobiliare. Ideea e simplă: dacă dezechilibrul se formează în principal pe piața activelor, atunci acolo trebuie urmărită și ajustarea.

În 2016, Greenspan atrage atenția și că era dobânzilor excepțional de mici nu poate dura la nesfârșit. La acea vreme, afirmația pare extravagantă. Astăzi nu mai pare deloc. După ani de relaxare monetară, după explozia inflației de după pandemie și după unul dintre cele mai agresive cicluri de majorare a dobânzilor din istoria recentă, lumea redescoperă că prețul banilor nu poate fi suspendat la infinit de realitatea economică.

Piața imobiliară și costul amânării

Ajungem astfel în prezent. După ani de bani ieftini, piețe sedate și active umflate, inflația bunurilor de consum revine. Însă discuția publică continuă să ocolească problema de fond. Nu este obligatoriu ca o ajustare a pieței imobiliare să arate precum cea din 2008. Corecția poate veni prin stagnare, prin erodarea valorii reale a activelor, prin creșterea veniturilor sau prin costuri mai mari ale capitalului. Important este raportul dintre prețuri, venituri și productivitate.

De aceea, miza nu este dacă locuințele trebuie să se prăbușească mâine. Miza este dacă valoarea lor poate fi susținută fără perfuzii permanente de credit ieftin. Dacă prețurile cresc mult mai repede decât salariile, accesibilitatea se deteriorează. Dacă activele cresc mult mai repede decât economia care ar trebui să le susțină, apar inevitabil tensiuni și ajustări.

Aici revine Schiff. Problema pe care o identifică nu e una de PIB trimestrial și nici de șomaj pe termen scurt. E una de structură. O economie care consumă prea mult, economisește prea puțin și direcționează prea mult capital către active alimentate de credit nu se repară prin și mai mult credit. Poți obține o revenire a prețurilor. Nu obții neapărat o revenire a productivității.

De aceea, afirmația că prăbușirea reală nu este evitată, ci doar amânată, trebuie înțeleasă într-un sens mai larg. Ajustarea poate lua multe forme: scăderi nominale de prețuri, ani de stagnare, inflație care reduce valorile reale, costuri mai ridicate ale capitalului sau randamente mai mari cerute de piețe. Important este ca legătura dintre prețuri, venituri și productivitate să fie refăcută.

Crizele nu dispar pentru că refuzăm să le vedem. Ele doar își schimbă forma. Iar piața imobiliară rămâne unul dintre cele mai relevante barometre ale sănătății economice. Nu e suficient ca prețul unei case să nu mai scadă. Întrebarea esențială e dacă veniturile o pot susține fără doze permanente de credit ieftin și dacă economia reală poate justifica evaluările care apar pe hârtie.

Până atunci, revenirea activelor nu trebuie confundată cu revenirea economiei. Poți cumpăra timp. Poți injecta lichiditate. Poți împinge ajustarea în viitor. Dar nu poți crea prin decret veniturile și productivitatea care, în cele din urmă, trebuie să susțină toate aceste prețuri.

• Românii care au capital au învățat să-l îngroape în cărămizi

  Next >